2026-11-10 11:22:02 4,652次浏览

中信建投证券研究 文|陈果 郑佳雯 通过复盘我们总结了宏观、业绩期及交易拥挤度三大因子对历史景气成长主线的影响规律。我们认为,未来一阶段科技行情关注点在于:1)业绩期的“去伪存真”。“真景气”不惧扰动,而高估值概念则面临风偏退潮风险。2)流动性:关注“衰退交易”修正、关税政策落地导致美债利率波动等可能,短期分母端环境未必如前期顺畅。3)基本面催化:关注应用进展、云厂商后续CAPEX计划。交易层面,若需求逻辑依旧向好,即便短期过热+缺乏催化,行情也更多是回归震荡而非明显回调,振幅空间有限。国内科技产业提速发展是市场一致预期,但行情经前期强势上行后出现短期节奏分歧,后续将如何演绎?我们总结归纳了宏观、业绩期及交易拥挤度三大因子对历史景气成长主线行情的影响,供各位投资者参考。 1、宏观如何影响行情表现?1)对“真景气”成长而言,流动性变化对短期行情的影响不容忽视,如传媒2013.5-6因钱荒的回调、新能源车2021.2-3因美债利率大幅上行的回调,光模块2023.6-10的调整也与美债上行有一定关联;而经济周期的相关度则较低,成长中期行情取决于自身产业周期。空间上,短期流动性扰动/自下而上基本面逻辑阶段性受损导致的回撤,可达前期涨幅的1/3。2)对于“主题概念”而言,因缺乏基本面支撑,流动性、宏观引起的风偏变化对行情决定性则较强。 2、业绩期是否对行情有所扰动?业绩期市场更容易出现观望情绪,尤其估值处于高位时。2005年以来4/10月业绩期阶段高市盈率指数跑输低市盈率指数的概率在60%以上。中观案例看,13.10、23.4等业绩期阶段TMT指数均出现明显回撤。但并不意味着高估值板块必然回调,业绩是股价的试金石,超预期兑现反倒有可能成为行情再度上攻的催化剂,如传媒2013年8月行情;且21年光伏板块在业绩期也未受扰动。 3、交易因子的影响:1)若板块基本面需求逻辑依旧向好,即便短期交易有过热风险+缺乏催化,行情也更多以区间震荡而非大幅回调形式呈现。2)景气主线成交额占比触顶后约1周内大概率出现短期行情高点,但若基本面逻辑/流动性未发生明显利空,单纯由交易过热带来的指数波段回撤则普遍少于10个交易日,幅度普遍在10%以内。3)中期行情结束的标志从基本面看是业绩预期的放缓,关注二阶导;交易指标看,则是成交额占比持续萎缩且中枢重回行情启动初期水平。 回到本轮科技行情,未来一阶段的核心关注点在于:1)业绩期的“去伪存真“:板块表现面临分化。“真景气”不惧扰动,而业绩兑现低预期的高估值概念则面临风偏退潮风险。2)流动性:关注美国“衰退交易”修正、关税政策落地导致美债利率波动的可能,短期分母端环境未必如前期顺畅。3)基本面催化:关注应用端进展、云厂商后续CAPEX计划。交易层面看,若需求/景气逻辑依旧向好,即便短期过热+缺乏催化,行情也更多是回归震荡而非明显回调,振幅空间亦有限。同时,我们类比了业务相近的港股三巨头、美股MAMG分别于25年DeepSeek爆发、23年ChatGPT爆发后的市值涨幅,可发现尽管短期港股三巨头市值涨幅斜率较快,但中期看尚有广阔演绎空间。一、景气成长主线调整的启示 DeepSeek出圈、互联网巨头加速投入AI、国内科技产业提速发展已是市场一致预期,我们在2月初报告《复盘历次成长牛,本轮AI行情如何演绎——风格系列(一)》中已阐述过看好本轮科技行情中期演绎的底层基本面逻辑。但就短期而言,随着2月底TMT指数成交额占比创45%的新高,叠加业绩期即将来临,近期科技行情表现也从节后的一致预期转为分歧,步入震荡消化阶段。后续如何演绎?我们通过对历史景气成长主线进行更细致的复盘,总结归纳出宏观、业绩期及交易拥挤度三大维度对于其行情的影响机制,供各位投资者参考。  1、宏观如何影响行情表现? 影响风格/行业表现的因素多重多样,包括业绩、流动性、风险偏好、预期变化等,所谓行业比较,即综合考虑各个因素对风格/行业的影响,从而选出具备市场整体能够有超额收益的方向。从中信风格的表现看,我们发现一个基本规律,尽管短期偶有偏移,但中期来看,不同风格盈利占比和市值占比的趋势均具备极强相关性,即行情相对收益的底层因素是分子端盈利占比(或预期)趋势的变化,而流动性、风险偏好等因素往往仅影响估值弹性和短期表现,但较难决定中期趋势。因此,宏观环境对各风格的影响也有所不同:1)对于顺周期风格而言,经济周期基本决定了产业基本面周期,因此行情中期表现与宏观关联度较强;2)对于“真景气”成长风格而言,由于其盈利驱动力来自于自下而上的产业逻辑,所以宏观通常影响分母端而不影响分子端。尽管中期表现与宏观相关度低,但复盘来看,流动性环境明显变化对短期行情的影响却不容忽视;3)而对于“主题概念”而言,因缺乏基本面支撑,除事件催化外,流动性环境、宏观变化引起的市场风险偏好变化对行情决定性也较强。 流动性影响下的景气主线回调 传媒(2013.5-2013.6):2013年5月23日美联储主席释放Taper信号,6月初国内“钱荒”爆发,银行间拆借利率强势上行,国内外流动性收紧导致TMT风格出现明显回撤,调整时长约17个交易日,指数回撤幅度达13%(前期涨幅约42%,回撤占比约1/3),直至6月末央行表态提供流动性支持,行情才得以企稳。 光模块(2023.6-2023.10):一方面,海外美债利率在“紧货币+宽财政”组合下持续上行并破5%的高点;另一方面,海外英伟达止涨,国内6月20日昆仑万维股东大额减持挫伤市场情绪,分子分母同时受扰,导致光模块行情大幅回撤,调整时长约90个交易日,幅度达42%(前期涨幅约150%,回撤占比约1/3)。11月后美债利率企稳,“杀估值”才告一段落。 新能源车(2021.2-2021.3):国内流动性环境边际转紧+美债利率上行+估值高位共同造成行情回撤,调整时长约49个交易日,回撤幅度达26%(2020.7以来涨幅约70%,回撤占比约1/3)。从高频数据看,21Q1新能源销量及电池排产其实仍超预期,中观逻辑并未明显变化。随着3月美债快速上行暂告一段落,行情才得以企稳并迅速反弹。风险偏好下降对主题的影响 以亏损股指数代表主题指数,复盘可发现其行情表现与代表市场情绪的全A成交额呈现高度的相关性。通常来看,成交额冲高阶段往往对应主题行情盛行期,典型如19年2-4月、20年1-2月、2020年6-7月、21年4-8月及24年四季度;而22H1、23H2-24Q3的成交额震荡下行期,亏损股指数则分别大幅回撤28%、38%,均明显跑输万得全A。 计算机/传媒(2023.5-2024.2):海外映射逻辑下,23年上半年计算机/传媒受益全球AI产业进展表现亮眼,但自23H2起,一是两者业绩证伪;二是中微观层面,wind人工智能指数从23年2月至23年6月高点的行情涨幅高达45.4%,超过微软(43.4%),国内AI行情炒作进入明显泡沫阶段;三是从宏观环境看,23年下半年国内经济弱复苏确认,叠加美债持续冲高,市场风险偏好整体受扰;均导致两板块行情持续下跌,且于24年基本抹平23年涨幅表现。而反观具备业绩支撑的光模块龙头,其24年行情则再创新高。2、业绩期是否对行情有所扰动? 不可否认,业绩期市场更容易出现观望情绪,尤其估值处于高位时。从2005年以来高/低市盈率指数的月涨跌幅看,4、8、10月业绩期阶段高市盈率指数跑输低市盈率指数的概率分别高达70%、55%、60%,而2-3月、5月、7月及11月高市盈率指数则更容易跑赢。从中观案例看,受PE(TTM)达50X及以上高位区间且业绩兑现整体不及预期的影响,13年10月、23年4月业绩期阶段TMT指数均出现了回撤,月跌幅分别达9.7%、2.5%;21年新能源车在8月业绩期的表现也明显不如6-7月业绩真空期,尤其受到上游锂价暴涨扰动的锂电产业链中下游环节。但并不意味着业绩期高估值板块必然回调,业绩是股价的试金石,板块业绩的超预期兑现反倒有可能成为行情再度上攻的催化剂,以传媒为例(2013.8),13年7月强势上涨后,随着8月中报披露期来临,叠加创业板迎来解禁高潮,7月末起传媒指数转为震荡,直至8月16日华谊兄弟业绩大超预期,再度催化行情表现。从新能源车行情看(2021.4),4月起伴随着美债利率上行趋缓+新能源车产业链排产继续超预期,尽管申万电池指数彼时PE(TTM)已达120X的高位,但仍实现了17%的月涨幅表现。同时,21年光伏板块受益平价化+下游需求爆发,业绩期指数表现也并未受到明显扰动。3、交易因子的影响 1)成交额占比等交易拥挤度指标达到高位并不意味着中期行情的结束。相反的,若某一阶段成交额占比持续处于高位且中枢明显高于行情启动初期水平,可侧面验证资金情绪依旧良好,行情可持续性也较强。这里分为两种情况,一是若板块基本面逻辑依旧向好+景气数据持续验证,即便交易有过热风险,行情表现也以震荡上行为主;若基本面逻辑向好但短期缺乏进一步景气验证,则行情表现也更多以区间震荡形式而非大幅回调形式呈现。 成交额占比高位、震荡上行情形 传媒(2013.7-2013.9):成交额占比于13年7月22日触及10%的过热区间,此后持续高位震荡且中枢明显高于上半年高点,且分别于8月23日、9月30日再创10%以上新高。热度虽处高位,但受益于暑期档票房超预期、传媒板块中报业绩改善,尤其影视动漫制作板块率先实现景气兑现,传媒指数仍走出震荡上行趋势。 光伏(2021.7-2021.8):21年6月29日成交额占比达冲高至4.3%,6-8月持续高位震荡且多次触及4%以上的过热区间。受益于上游硅料/硅片价格下行带动下游组件排产改善,以及户用补贴政策落地提振需求预期,光伏指数走出震荡上行行情。成交额占比高位、震荡情形 电子(2019.9-2019.11):自19年7月25日电子板块成交额占比首次触及20%以上高热度区间后便持续处于高位,且中枢明显强于19年上半年行情启动初期。8-9月在自主可控逻辑+宏观情绪回暖催化下电子板块强势上行;步入10-11月,在国内外经济衰退担忧、财报季对于成长板块观望情绪加重等压力下,板块情绪受到一定冲击,但交易热度高企支撑下,电子行情也仅是重新转为震荡。 新能源车(2021.7-2021.10):21年7月9日成交额占比冲高至6.3%的过热水平,而后虽有回落但底部仍整体高于21年上半年中枢。期间新能源车中期需求逻辑并未受到破坏,但受到1)上游锂价供给不足、价格强势上行,引发中游利润担忧以及22年下游需求担忧;以及2)7月中报星源材质、德赛电池等不及预期的影响,板块情绪仍受到短暂冲击。但在交易热度高企的支撑下,行情表现也是以震荡形式为主,直至10月碳酸锂暂时止涨、动力电池顺价,才得以重新启动。2)但成交额占比触及过热区间确实代表投资者分歧增大,将加剧短期行情波动。我们统计,景气主线成交额占比触顶后约1周内大概率出现短期行情高点,但若基本面逻辑/流动性环境未发生明显利空,单纯由交易过热带来的指数波段回撤则普遍少于10个交易日,幅度普遍在10%以内(但23年的光模块回撤幅度也有达约20%的情况)。3)中期行情结束的标志从基本面看是业绩预期的放缓,关注二阶导;从交易指标看,通常伴随着成交额占比触顶后发生持续萎缩且中枢明显下移。在传媒(13-14年)、电子(19-20年)、新能源车/光伏(21年)、光模块(23年)等案例中我们发现,中期行情的结束标志除了基本面逻辑破坏,体现在交易指标层面的标志是,成交额占比下降的斜率远超指数回撤的斜率,更快的回落至趋势性行情启动初期时的水平。二、如何看待后续一阶段的科技行情演绎? 回到本轮科技行情,国内AI产业发展仍处于启动初期,中期投入、发展也是大势所趋,但短期也存在上涨斜率过快、炒作方向鱼龙混杂等担忧。未来一阶段行情演绎的核心关注点在于:1)业绩期的“去伪存真“:板块行情面临分化。“真景气”不惧扰动,反倒有望就此开启新一轮上攻,关注国产算力链、云计算等细分是否能够如期兑现业绩;而业绩兑现低预期、受益春季躁动情绪催化的高估值“主题概念”类线索则面临风偏退潮的风险。中期来看,科技行情也有望逐步向“真景气”线索进一步集中。2)流动性:关注美国“衰退交易”修正、关税政策超预期、美债利率波动的可能,短期而言,由流动性驱动的估值提升在当前时点可能不会像前期一样顺畅。3)基本面催化:关注应用进展、云厂商后续CAPEX计划。而从交易层面来看,一是若需求/景气逻辑依旧向好,即便短期过热+缺乏催化,行情也更多是回归震荡而非明显回调;二是单纯由交易高拥挤度引发的行情波动实则有限,成交额占比冲高后,波段性回撤普遍少于10个交易日、指数振幅10%以内;且持续高位的交易拥挤度也暗含着行情可持续性仍较强。 中期而言,我们类比了业务更为相近的港股三巨头与美股MAMG分别于25年DeepSeek爆发、23年Chat GPT爆发以来的市值涨幅表现,尽管短期港股三巨头市值涨幅斜率高于23年上半年美股MAMG,但从远期看,若与AI结合落地、业绩成功兑现,考虑到国内广阔消费市场,则尚有演绎空间。(1)内需政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复,通胀持续低迷,消费未出现明显提振,企业盈利增速持续下滑,经济复苏最终证伪,那么整体市场走势将会承压,过于乐观的定价预期将会面临修正。 (2)股市抛压超预期。A股快速拉升后又剧烈调整,前期入场的投资者可能止损卖出所持有的股票和基金,另外近期上市公司股东减持规模也有所增长,导致股市抛压上升。 (3)地缘政治风险。如果中美关系管理不善,可能导致中美之间在政治、军事、科技、外交领域的对抗加剧。同时俄乌冲突、中东问题等地缘热点可能面临恶化的风险,如果发生危机则可能对市场造成不利影响。陈果:中信建投证券董事总经理(MD)、研委会副主任、首席策略官。复旦大学理学学士,上海交通大学金融硕士,曾任安信证券首席策略师,研究中心副总经理。因市场把握准确闻名,2020年疫情冲击下的市场底部提出“黄金坑”与“复苏牛”。2021年提出从茅指数到宁组合,是“宁组合”的首创者。曾多次荣获新财富、水晶球和金牛奖中国最具价值分析师等奖项,也是A股市场最具影响力的策略分析师之一。 郑佳雯:金融硕士,毕业于上海财经大学等,曾就职于安信证券,2021年加入中信建投证券研究发展部,目前主要负责行业比较、业绩跟踪和估值研究。 

中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示
中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示

柯丝蒂·考文垂是谁?

「活动」Xiaozihhqfdeyitian

5.54MB
版本V7.1.19
下载6080午夜色情❌理伦大片㊙️在线安装你想要的应用 更方便 更快捷 发现更多
喜欢 80%好评(97439人)
评论 97
中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图0 中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图1 中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图2 中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图3 中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图4
详细信息
  • 软件大小: 72267.22356MB
  • 最后更新: 2026-11-10 11:22:02
  • 最新版本: V6.89169.9
  • 文件格式: apk
  • 应用分类:ios-Android 神印王座❌被扒开🔞胸罩吃奶视频
  • 使用语言: 中文
  • : 需要联网
  • 系统要求: 4.60412以上
应用介绍
一,小❌蓝国产同性帅Gay片㊙️,❌被迫变性做妓🔞女H文㊙️
二,感觉男人下面❌好硬蹭的我下🔞面㊙️疼,❌超乳爆🔞乳上㊙️司
三,H❌TFat🔞iubeBBwBBw,蜜臀AV人❌妻国产精品9🔞9精东
四,❌ww🔞w.午夜小说.c㊙️om,女高中❌打屁股鞭打网站㊙️╳
五,9❌1看片婬黄大片一级在线观看㊙️,❌白浊女教师~婬辱の教室㊙️1樱花
六,无❌码成人奥特曼🔞系列AV,日本特黄特色特❌级A片有🔞哪㊙️些,国产玉足脚❌交视🔞频
七,女人❌把脚张来开让🔞男人桶
【联系我们】
客服热线:134-2881-646
加载更多
版本更新
V3.7.16
久精品❌国产欧美亚洲色aⅴ大片㊙️
  • ❌女性🔞向后宫㊙️动漫h

    黎深×你❌被c晕㊙️

    宝宝握住❌它~坐下自己🔞动头会疼㊙️吗

    68741.55MB
    105好评

    ❌炼金🔞术师飞机杯测评

  • ❌娜维娅🔞奖励旅行者

    熟妇和小伙❌孑🔞matur熟㊙️女e

    YOUJ❌ l🔞 Z㊙️ZZ.COn

    74045.48MB
    817853好评

    玩❌男生下部的100🔞种方法

  • 国产肥❌妇女视🔞频

    ❌で浣腸排🔞泄女糞网站

    ❌XXX乱女少🔞妇精品99网站

    13.41MB
    311好评

    网站免❌费高清素材🔞直接㊙️看

  • 趁女子熟睡摸❌玉🔞足文章

    L❌ive Free ㊙️性直播

    ❌老熟女🔞色情亂伦熟女庄园内㊙️裤

    53.19MB
    279好评

    ❌百变小晨裸体㊙️

  • 迷❌晕丝🔞袜老师脱鞋玩脚挠脚㊙️心

    亚洲❌国产🔞精品美女久久久久AV

    爆乳❌无🔞码一区二㊙️区三区

    71.66MB
    708好评

    老师让我❌吃她胸�9㊙️�3摸她奶

  • ❌男生宿舍🔞遗精狂喷

    www.老师❌粉嫩啪㊙️啪高潮喷白浆

    1❌7c在线精品无码入口九色㊙️

    83.24MB
    335好评

    麻豆❌我🔞精产国品一二三㊙️

  • ❌孟若羽成人🔞AV大片㊙️

    全❌部裸超🔞污壁纸

    鬼狐敢❌抱凯莉吗图㊙️片

    23.47MB
    107好评

    羞羞漫画❌在线阅读入口🔞免费网站

  • 动❌漫3d女同自慰㊙️

    莎莉❌娜🔞洗澡后被c高潮了

    男❌生自🔞慰出白浆

    50.31MB
    921好评

    守❌望🔞先锋同人h黑百㊙️合

  • 国产乱人偷精品❌人妻A片漫画㊙️

    白丝❌萝卜的娇🔞喘在线看

    国产❌未成女一区二区㊙️三区

    83.50MB
    569好评

    ❌军人武警Gay捆绑㊙️

  • 国精❌品产㊙️品ᅳ区二区三区999

    又❌黄又🔞爽㊙️又色

    秦❌彻隔着内裤🔞自慰

    83.79MB
    756好评

    ❌美女裸体�9�2�🔞1�5无遮挡胸图㊙️

  • tickl❌e触🔞手动漫3D丨VK

    ❌日本无码一级🔞A片奶水人㊙️妻网站

    糖心V❌log官㊙️网

    47.39MB
    4487好评

    Fr❌ee XXX Henta㊙️i Manga

  • 国产婬乱❌片A片🔞AAA毛片下载

    ⅩX❌XXX🔞69日本老师HD

    十八❌禁🔞真㊙️人无摭挡观看

    92.91MB
    534好评

    美❌女kally捆绑挠脚心㊙️

  • 国产❌做爰XXX㊙️Ⅹ66

    曼❌珠🔞沙华焯出水

    ❌对付突然不理你的男人㊙️

    65.41MB
    749好评

    柳❌智敏🔞没罩子能荡到肚脐了吧

  • ❌动漫美女露出奶头扒开㊙️腿让男人玩

    ❌JAVH㊙️D成人片

    久久久❌久久久🔞久久久㊙️久久久免费看

    54.61MB
    759好评

    成❌人Xvideos免㊙️费观看

  • 魈被❌公子扒下裤🔞子打屁股

    9.1成人❌黄~A㊙️片

    无❌码国产按摩片㊙️在线

    57.24MB
    680好评

    丰❌满多毛🔞xXXⅩ精品视㊙️频

  • 张婧❌仪大胸被揉无🔞挡照片

    欧美❌肌肉裸男自慰g🔞y网站

    Fre❌e裸体海滩偷拍videoHD㊙️

    24.73MB
    351好评

    男生被挠❌痒痒调㊙️教Gay

  • giga女战士❌特🔞摄剧㊙️

    ❌罗宾和娜🔞美被铁链子拴住

    ❌日本男男办公室G㊙️ay片

    13.64MB
    316好评

    J❌apanese HD AV无㊙️码

  • 八❌重神子🔞露出双乳求调教

    美女❌把尿口扒开㊙️让人摸视频

    大尺度白丝袜❌cos🔞play

    84.75MB
    212好评

    NA❌RUT🔞O堂同人汉化本子雏田

  • ❌吴宣🔞仪下面又紧水又多

    18禁无遮挡▓男❌同动漫网㊙️站

    国产又爽又粗又猛又色又❌黃网🔞站㊙️

    45.06MB
    736好评

    女教师❌和学生在线观看视㊙️频拍拍拍

  • 娇❌妻被按摩师㊙️进入

    XX❌N🔞X94سىكىش.

    ❌男人又大🔞又硬又粗图片

    10.07MB
    186好评

    玖辛❌奈被鸣人C无码视🔞频网站

  • 莫❌妮卡🔞大度电㊙️影免费观看

    美女把小内内脱了露出j❌照🔞片

    他的❌手伸🔞进了我的内裤里揉我

    44.77MB
    365好评

    亚洲❌G🔞aysex男男GAY网㊙️站

  • 中国❌乡下人做爰X🔞X㊙️XⅩ性

    ❌男fur🔞ry同性r18漫画网址

    ❌www.р🔞оrnhub.㊙️сом

    91.57MB
    209好评

    一边吃❌奶一边哼唧唧视㊙️频

  • 18禁美女裸露❌双奶🔞头屁股洗澡

    ❌18已🔞经准㊙️备好卫生纸

    男男做❌爰🔞猛烈叫床视频gv漫画

    30.90MB
    907好评

    被女同桌调❌教成鞋袜奴脚🔞奴

  • ❌美国🔞超大BBW㊙️

    怎❌样🔞让自己下㊙️面舒服

    ❌戳🔞jiji好痛高㊙️潮

    30.79MB
    543好评

    火影之❌小樱的yin荡教🔞室㊙️

  • 体育生爽❌擼🔞又大又粗的雞巴漫画

    XXXX无尽的❌斗罗大陆小舞㊙️

    ❌R🔞EAL-529【无码流出】在线播放

    29.99MB
    125好评

    韩国❌女主播白丝🔞喷水在线观看

  • PORN❌Y|自拍|㊙️首页交换

    日本❌脱裙子🔞戒尺打裸臀屁股

    性巨大乳A❌V在线㊙️一区二区

    70.47MB
    453好评

    温❌碧🔞霞一级婬片A片玉女心经

  • 原神克❌洛琳🔞德被丘丘人㊙️抓了❌3DHenta🔞i乳㊙️液 title="英❌语老师脱了衣服🔞让我随便摸" class="0v5366j9r7414 app-list-img" src="https://t11.baidu.com/it/u=1040017057,165456434&fm=30&app=106&f=JPEG?w=312&h=208&s=15B07D95426079116A1494FD03009032"">

    稚嫩校花❌高耸双🔞乳H动漫视频

    ❌用力⋯哦⋯我要🔞⋯㊙️⋯喷了h

  • 女❌厕🔞偷拍TXXXXXXX视频❌护士美女脱白内裤打㊙️屁股 title="❌GayFuCK🔞ⅩⅩⅩⅩHD男男" class="0v5366j9r7414 app-list-img" src="https://t10.baidu.com/it/u=3070224572,165461829&fm=30&app=106&f=JPEG?w=312&h=208&s=C6000AAC4838BAC8463F54AC0300A00B"">

    国❌漫🔞女神AI裸体全光

    一群❌裸体女同学玩🔞我jij动㊙️漫

  • ch❌inese HD vid㊙️eo杨颖脱❌个精光㊙️三级 title="男男Sm捆绑❌调教Gay视🔞频网站" class="0v5366j9r7414 app-list-img" src="https://t12.baidu.com/it/u=1041590673,165100299&fm=30&app=106&f=JPEG?w=312&h=208&s=D7383EC642E1D8EA0A87937F0300C078"">

    ❌漫画成人夫妻羞羞姿㊙️势

    ❌草莓榴莲绿巨人丝瓜茄子20🔞23

❌17㊙️8漫画 类似软件

猜你喜欢

相关攻略
包含 饿了么 的应用集
评论
  • ❌姐姐呀姐㊙️姐快停下是什么歌曲 5天前
    国❌产成人无码亚洲精品水㊙️密
  • 风韵❌诱人的五十路㊙️岳 1天前
    ❌东北老头HDA㊙️V
  • 胡列❌娜裸体自慰网🔞站 2天前
    虹猫❌蓝兔被春药扒了🔞下来㊙️
  • 我❌趁麻麻睡觉🔞偷偷脱她内㊙️ 8天前
    ❌Japa🔞n㊙️ese spank 调教
  • 3D❌Fu🔞ckXXX㊙️XGenshin 8天前
    被前任干了上❌百次🔞下㊙️面会松吗
  • 明星换脸❌一区二区赵㊙️丽颖 2天前
    尤妮丝丰满翘臀大❌屁股肥臀㊙️
  • 老熟❌女乱婬一区🔞二区在线电影 1天前
    ❌虐乳 ㊙️虐菊
  • 欧美精品久❌久🔞久久A片密桃㊙️葡萄酒 4天前
    电影女❌同性猛交XX🔞XX免费
  • 鞠婧祎❌自慰喷水a㊙️i 1天前
    桃花❌岛看片🔞www.taohuadao2
  • 莫❌妮卡贝鲁奇免费🔞观看㊙️全集播放 8天前
    男女扒开双❌腿猛🔞进爽爽的视频㊙️