2026-11-10 10:51:13 8,602次浏览

中信建投证券研究 文|陈果 郑佳雯 通过复盘我们总结了宏观、业绩期及交易拥挤度三大因子对历史景气成长主线的影响规律。我们认为,未来一阶段科技行情关注点在于:1)业绩期的“去伪存真”。“真景气”不惧扰动,而高估值概念则面临风偏退潮风险。2)流动性:关注“衰退交易”修正、关税政策落地导致美债利率波动等可能,短期分母端环境未必如前期顺畅。3)基本面催化:关注应用进展、云厂商后续CAPEX计划。交易层面,若需求逻辑依旧向好,即便短期过热+缺乏催化,行情也更多是回归震荡而非明显回调,振幅空间有限。国内科技产业提速发展是市场一致预期,但行情经前期强势上行后出现短期节奏分歧,后续将如何演绎?我们总结归纳了宏观、业绩期及交易拥挤度三大因子对历史景气成长主线行情的影响,供各位投资者参考。 1、宏观如何影响行情表现?1)对“真景气”成长而言,流动性变化对短期行情的影响不容忽视,如传媒2013.5-6因钱荒的回调、新能源车2021.2-3因美债利率大幅上行的回调,光模块2023.6-10的调整也与美债上行有一定关联;而经济周期的相关度则较低,成长中期行情取决于自身产业周期。空间上,短期流动性扰动/自下而上基本面逻辑阶段性受损导致的回撤,可达前期涨幅的1/3。2)对于“主题概念”而言,因缺乏基本面支撑,流动性、宏观引起的风偏变化对行情决定性则较强。 2、业绩期是否对行情有所扰动?业绩期市场更容易出现观望情绪,尤其估值处于高位时。2005年以来4/10月业绩期阶段高市盈率指数跑输低市盈率指数的概率在60%以上。中观案例看,13.10、23.4等业绩期阶段TMT指数均出现明显回撤。但并不意味着高估值板块必然回调,业绩是股价的试金石,超预期兑现反倒有可能成为行情再度上攻的催化剂,如传媒2013年8月行情;且21年光伏板块在业绩期也未受扰动。 3、交易因子的影响:1)若板块基本面需求逻辑依旧向好,即便短期交易有过热风险+缺乏催化,行情也更多以区间震荡而非大幅回调形式呈现。2)景气主线成交额占比触顶后约1周内大概率出现短期行情高点,但若基本面逻辑/流动性未发生明显利空,单纯由交易过热带来的指数波段回撤则普遍少于10个交易日,幅度普遍在10%以内。3)中期行情结束的标志从基本面看是业绩预期的放缓,关注二阶导;交易指标看,则是成交额占比持续萎缩且中枢重回行情启动初期水平。 回到本轮科技行情,未来一阶段的核心关注点在于:1)业绩期的“去伪存真“:板块表现面临分化。“真景气”不惧扰动,而业绩兑现低预期的高估值概念则面临风偏退潮风险。2)流动性:关注美国“衰退交易”修正、关税政策落地导致美债利率波动的可能,短期分母端环境未必如前期顺畅。3)基本面催化:关注应用端进展、云厂商后续CAPEX计划。交易层面看,若需求/景气逻辑依旧向好,即便短期过热+缺乏催化,行情也更多是回归震荡而非明显回调,振幅空间亦有限。同时,我们类比了业务相近的港股三巨头、美股MAMG分别于25年DeepSeek爆发、23年ChatGPT爆发后的市值涨幅,可发现尽管短期港股三巨头市值涨幅斜率较快,但中期看尚有广阔演绎空间。一、景气成长主线调整的启示 DeepSeek出圈、互联网巨头加速投入AI、国内科技产业提速发展已是市场一致预期,我们在2月初报告《复盘历次成长牛,本轮AI行情如何演绎——风格系列(一)》中已阐述过看好本轮科技行情中期演绎的底层基本面逻辑。但就短期而言,随着2月底TMT指数成交额占比创45%的新高,叠加业绩期即将来临,近期科技行情表现也从节后的一致预期转为分歧,步入震荡消化阶段。后续如何演绎?我们通过对历史景气成长主线进行更细致的复盘,总结归纳出宏观、业绩期及交易拥挤度三大维度对于其行情的影响机制,供各位投资者参考。  1、宏观如何影响行情表现? 影响风格/行业表现的因素多重多样,包括业绩、流动性、风险偏好、预期变化等,所谓行业比较,即综合考虑各个因素对风格/行业的影响,从而选出具备市场整体能够有超额收益的方向。从中信风格的表现看,我们发现一个基本规律,尽管短期偶有偏移,但中期来看,不同风格盈利占比和市值占比的趋势均具备极强相关性,即行情相对收益的底层因素是分子端盈利占比(或预期)趋势的变化,而流动性、风险偏好等因素往往仅影响估值弹性和短期表现,但较难决定中期趋势。因此,宏观环境对各风格的影响也有所不同:1)对于顺周期风格而言,经济周期基本决定了产业基本面周期,因此行情中期表现与宏观关联度较强;2)对于“真景气”成长风格而言,由于其盈利驱动力来自于自下而上的产业逻辑,所以宏观通常影响分母端而不影响分子端。尽管中期表现与宏观相关度低,但复盘来看,流动性环境明显变化对短期行情的影响却不容忽视;3)而对于“主题概念”而言,因缺乏基本面支撑,除事件催化外,流动性环境、宏观变化引起的市场风险偏好变化对行情决定性也较强。 流动性影响下的景气主线回调 传媒(2013.5-2013.6):2013年5月23日美联储主席释放Taper信号,6月初国内“钱荒”爆发,银行间拆借利率强势上行,国内外流动性收紧导致TMT风格出现明显回撤,调整时长约17个交易日,指数回撤幅度达13%(前期涨幅约42%,回撤占比约1/3),直至6月末央行表态提供流动性支持,行情才得以企稳。 光模块(2023.6-2023.10):一方面,海外美债利率在“紧货币+宽财政”组合下持续上行并破5%的高点;另一方面,海外英伟达止涨,国内6月20日昆仑万维股东大额减持挫伤市场情绪,分子分母同时受扰,导致光模块行情大幅回撤,调整时长约90个交易日,幅度达42%(前期涨幅约150%,回撤占比约1/3)。11月后美债利率企稳,“杀估值”才告一段落。 新能源车(2021.2-2021.3):国内流动性环境边际转紧+美债利率上行+估值高位共同造成行情回撤,调整时长约49个交易日,回撤幅度达26%(2020.7以来涨幅约70%,回撤占比约1/3)。从高频数据看,21Q1新能源销量及电池排产其实仍超预期,中观逻辑并未明显变化。随着3月美债快速上行暂告一段落,行情才得以企稳并迅速反弹。风险偏好下降对主题的影响 以亏损股指数代表主题指数,复盘可发现其行情表现与代表市场情绪的全A成交额呈现高度的相关性。通常来看,成交额冲高阶段往往对应主题行情盛行期,典型如19年2-4月、20年1-2月、2020年6-7月、21年4-8月及24年四季度;而22H1、23H2-24Q3的成交额震荡下行期,亏损股指数则分别大幅回撤28%、38%,均明显跑输万得全A。 计算机/传媒(2023.5-2024.2):海外映射逻辑下,23年上半年计算机/传媒受益全球AI产业进展表现亮眼,但自23H2起,一是两者业绩证伪;二是中微观层面,wind人工智能指数从23年2月至23年6月高点的行情涨幅高达45.4%,超过微软(43.4%),国内AI行情炒作进入明显泡沫阶段;三是从宏观环境看,23年下半年国内经济弱复苏确认,叠加美债持续冲高,市场风险偏好整体受扰;均导致两板块行情持续下跌,且于24年基本抹平23年涨幅表现。而反观具备业绩支撑的光模块龙头,其24年行情则再创新高。2、业绩期是否对行情有所扰动? 不可否认,业绩期市场更容易出现观望情绪,尤其估值处于高位时。从2005年以来高/低市盈率指数的月涨跌幅看,4、8、10月业绩期阶段高市盈率指数跑输低市盈率指数的概率分别高达70%、55%、60%,而2-3月、5月、7月及11月高市盈率指数则更容易跑赢。从中观案例看,受PE(TTM)达50X及以上高位区间且业绩兑现整体不及预期的影响,13年10月、23年4月业绩期阶段TMT指数均出现了回撤,月跌幅分别达9.7%、2.5%;21年新能源车在8月业绩期的表现也明显不如6-7月业绩真空期,尤其受到上游锂价暴涨扰动的锂电产业链中下游环节。但并不意味着业绩期高估值板块必然回调,业绩是股价的试金石,板块业绩的超预期兑现反倒有可能成为行情再度上攻的催化剂,以传媒为例(2013.8),13年7月强势上涨后,随着8月中报披露期来临,叠加创业板迎来解禁高潮,7月末起传媒指数转为震荡,直至8月16日华谊兄弟业绩大超预期,再度催化行情表现。从新能源车行情看(2021.4),4月起伴随着美债利率上行趋缓+新能源车产业链排产继续超预期,尽管申万电池指数彼时PE(TTM)已达120X的高位,但仍实现了17%的月涨幅表现。同时,21年光伏板块受益平价化+下游需求爆发,业绩期指数表现也并未受到明显扰动。3、交易因子的影响 1)成交额占比等交易拥挤度指标达到高位并不意味着中期行情的结束。相反的,若某一阶段成交额占比持续处于高位且中枢明显高于行情启动初期水平,可侧面验证资金情绪依旧良好,行情可持续性也较强。这里分为两种情况,一是若板块基本面逻辑依旧向好+景气数据持续验证,即便交易有过热风险,行情表现也以震荡上行为主;若基本面逻辑向好但短期缺乏进一步景气验证,则行情表现也更多以区间震荡形式而非大幅回调形式呈现。 成交额占比高位、震荡上行情形 传媒(2013.7-2013.9):成交额占比于13年7月22日触及10%的过热区间,此后持续高位震荡且中枢明显高于上半年高点,且分别于8月23日、9月30日再创10%以上新高。热度虽处高位,但受益于暑期档票房超预期、传媒板块中报业绩改善,尤其影视动漫制作板块率先实现景气兑现,传媒指数仍走出震荡上行趋势。 光伏(2021.7-2021.8):21年6月29日成交额占比达冲高至4.3%,6-8月持续高位震荡且多次触及4%以上的过热区间。受益于上游硅料/硅片价格下行带动下游组件排产改善,以及户用补贴政策落地提振需求预期,光伏指数走出震荡上行行情。成交额占比高位、震荡情形 电子(2019.9-2019.11):自19年7月25日电子板块成交额占比首次触及20%以上高热度区间后便持续处于高位,且中枢明显强于19年上半年行情启动初期。8-9月在自主可控逻辑+宏观情绪回暖催化下电子板块强势上行;步入10-11月,在国内外经济衰退担忧、财报季对于成长板块观望情绪加重等压力下,板块情绪受到一定冲击,但交易热度高企支撑下,电子行情也仅是重新转为震荡。 新能源车(2021.7-2021.10):21年7月9日成交额占比冲高至6.3%的过热水平,而后虽有回落但底部仍整体高于21年上半年中枢。期间新能源车中期需求逻辑并未受到破坏,但受到1)上游锂价供给不足、价格强势上行,引发中游利润担忧以及22年下游需求担忧;以及2)7月中报星源材质、德赛电池等不及预期的影响,板块情绪仍受到短暂冲击。但在交易热度高企的支撑下,行情表现也是以震荡形式为主,直至10月碳酸锂暂时止涨、动力电池顺价,才得以重新启动。2)但成交额占比触及过热区间确实代表投资者分歧增大,将加剧短期行情波动。我们统计,景气主线成交额占比触顶后约1周内大概率出现短期行情高点,但若基本面逻辑/流动性环境未发生明显利空,单纯由交易过热带来的指数波段回撤则普遍少于10个交易日,幅度普遍在10%以内(但23年的光模块回撤幅度也有达约20%的情况)。3)中期行情结束的标志从基本面看是业绩预期的放缓,关注二阶导;从交易指标看,通常伴随着成交额占比触顶后发生持续萎缩且中枢明显下移。在传媒(13-14年)、电子(19-20年)、新能源车/光伏(21年)、光模块(23年)等案例中我们发现,中期行情的结束标志除了基本面逻辑破坏,体现在交易指标层面的标志是,成交额占比下降的斜率远超指数回撤的斜率,更快的回落至趋势性行情启动初期时的水平。二、如何看待后续一阶段的科技行情演绎? 回到本轮科技行情,国内AI产业发展仍处于启动初期,中期投入、发展也是大势所趋,但短期也存在上涨斜率过快、炒作方向鱼龙混杂等担忧。未来一阶段行情演绎的核心关注点在于:1)业绩期的“去伪存真“:板块行情面临分化。“真景气”不惧扰动,反倒有望就此开启新一轮上攻,关注国产算力链、云计算等细分是否能够如期兑现业绩;而业绩兑现低预期、受益春季躁动情绪催化的高估值“主题概念”类线索则面临风偏退潮的风险。中期来看,科技行情也有望逐步向“真景气”线索进一步集中。2)流动性:关注美国“衰退交易”修正、关税政策超预期、美债利率波动的可能,短期而言,由流动性驱动的估值提升在当前时点可能不会像前期一样顺畅。3)基本面催化:关注应用进展、云厂商后续CAPEX计划。而从交易层面来看,一是若需求/景气逻辑依旧向好,即便短期过热+缺乏催化,行情也更多是回归震荡而非明显回调;二是单纯由交易高拥挤度引发的行情波动实则有限,成交额占比冲高后,波段性回撤普遍少于10个交易日、指数振幅10%以内;且持续高位的交易拥挤度也暗含着行情可持续性仍较强。 中期而言,我们类比了业务更为相近的港股三巨头与美股MAMG分别于25年DeepSeek爆发、23年Chat GPT爆发以来的市值涨幅表现,尽管短期港股三巨头市值涨幅斜率高于23年上半年美股MAMG,但从远期看,若与AI结合落地、业绩成功兑现,考虑到国内广阔消费市场,则尚有演绎空间。(1)内需政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复,通胀持续低迷,消费未出现明显提振,企业盈利增速持续下滑,经济复苏最终证伪,那么整体市场走势将会承压,过于乐观的定价预期将会面临修正。 (2)股市抛压超预期。A股快速拉升后又剧烈调整,前期入场的投资者可能止损卖出所持有的股票和基金,另外近期上市公司股东减持规模也有所增长,导致股市抛压上升。 (3)地缘政治风险。如果中美关系管理不善,可能导致中美之间在政治、军事、科技、外交领域的对抗加剧。同时俄乌冲突、中东问题等地缘热点可能面临恶化的风险,如果发生危机则可能对市场造成不利影响。陈果:中信建投证券董事总经理(MD)、研委会副主任、首席策略官。复旦大学理学学士,上海交通大学金融硕士,曾任安信证券首席策略师,研究中心副总经理。因市场把握准确闻名,2020年疫情冲击下的市场底部提出“黄金坑”与“复苏牛”。2021年提出从茅指数到宁组合,是“宁组合”的首创者。曾多次荣获新财富、水晶球和金牛奖中国最具价值分析师等奖项,也是A股市场最具影响力的策略分析师之一。 郑佳雯:金融硕士,毕业于上海财经大学等,曾就职于安信证券,2021年加入中信建投证券研究发展部,目前主要负责行业比较、业绩跟踪和估值研究。 

中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示
中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示

中国电力将于6月30日派发末期股息每股0.162元

「活动」Xiaozihhqfdeyitian

5.06MB
版本V6.8.35
下载C❌hinese🔞国产打屁股实践安装你想要的应用 更方便 更快捷 发现更多
喜欢 43%好评(68322人)
评论 26
中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图0 中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图1 中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图2 中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图3 中信建投:景气成长主线调整规律的历史启示截图4
详细信息
  • 软件大小: 93434.51062MB
  • 最后更新: 2026-11-10 10:51:13
  • 最新版本: V4.08863.6
  • 文件格式: apk
  • 应用分类:ios-Android 《❌欲妇艳🔞谭》电影㊙️
  • 使用语言: 中文
  • : 需要联网
  • 系统要求: 7.40222以上
应用介绍
一,爽⋯❌好多水⋯㊙️快⋯添奶头小说,❌亲胸胸膜摸下刺激的地🔞方
二,德国少妇❌性XXXXⅩ㊙️OOOO,网站免费❌代码🔞入㊙️口
三,懂色❌aⅴ🔞精品一区二区三区,深圳AI夜校为女工开启❌新人🔞生
四,木兰从❌军婬野🔞外洗澡乱版小说txt,❌男动🔞漫GAY同性漫画无遮挡
五,洛❌天依被虫㊙️草,红桃视❌频🔞成㊙️人无码AV
六,香蕉❌文🔞化在线看入㊙️口网站,❌珊瑚宫🔞心海无㊙️胸罩裸体,高潮 ❌虐 ㊙️喷
七,芙宁娜的惩罚游戏❌v1🔞.0汉㊙️化版优势
【联系我们】
客服热线:134-2881-646
加载更多
版本更新
V4.2.00
❌女子🔞运动生活㊙️系列
  • 亚洲女人❌被黑🔞人㊙️巨大进入

    ❌王🔞语纯裸体大屁屁

    ❌中国🔞Chinain国产XXX

    05846.14MB
    105好评

    小受❌呻🔞吟双腿大开H漫画

  • XXXX❌XL19🔞-2021

    ❌孕妇高潮XXX🔞XX孕妇

    ❌JAVDB番🔞字成人版最㊙️新版本

    84347.13MB
    063551好评

    美❌女直播🔞全婐app免费 真人

  • ❌内🔞裤男㊙️模巨大

    韩国女主❌播裸乳㊙️摇床

    b❌razzersBN凸e㊙️O

    13.00MB
    318好评

    男男❌sexG🔞ay202㊙️5

  • 免费的❌行情网🔞站㊙️

    ❌qq卖🔞片子的账号

    冰❌公主裸身被调教小㊙️说

    53.67MB
    274好评

    忘穿❌内裤被刘耀文🔞摸㊙️了

  • 江之岛❌盾子h黄本子㊙️

    ❌夢魘㊙️漫画

    ❌女朋🔞友要让我看她的照片怎么办

    71.36MB
    707好评

    ❌动漫美女下面摸出液体㊙️

  • ❌俄罗斯老妇女自慰冒白㊙️浆

    克劳德❌和🔞萨菲罗㊙️斯e站

    3D无尽❌ 动🔞漫 可爱 ㊙️得到

    83.52MB
    335好评

    春❌色软件㊙️

  • ▓草莓视❌频🔞▓无码免费网站下载

    ❌向日葵app网址㊙️进入18免io

    변강❌쇠🔞2免费完㊙️整版

    23.02MB
    104好评

    谢俞❌被🔞扒开腿灌满春药

  • 双性调教游❌乐园被各种被强🔞H㊙️

    国产做❌受🔞麻豆

    欧美成人精品❌一级🔞A片青椒视频

    50.36MB
    920好评

    梁❌ 梁如伴🔞的|ⅤK

  • ❌香蕉不呐呐是㊙️啥意思

    ysl❌水蜜桃8🔞6官方官网

    偷拍女❌厕小便清㊙️晰视频

    83.79MB
    561好评

    ❌玩🔞弄胡桃

  • 欧❌美🔞成人㊙️三班片

    ❌魁拔🔞同人h文㊙️

    女人❌荫蒂被添全过🔞程A片视频

    83.87MB
    756好评

    海角披风少年妈❌妈视🔞频播放

  • ❌成人㊙️三国游戏

    男❌人接🔞吻时㊙️候手伸到衣服里

    花怜被强行扒开双❌腿玩弄高H🔞漫画

    06.28MB
    1767好评

    ❌十八禁无遮挡羞羞AV㊙️视频小说

  • ❌体育生🔞自慰网站

    张碧晨性❌做爰A片免费看㊙️

    下❌面好湿又想要了🔞文轩㊙️

    44.20MB
    899好评

    ❌波兰🔞裸乳美女艾米莉

  • www.1❌7.com美女㊙️白丝

    ❌喜多🔞川海梦熟肉本子18R

    女人被❌扒开🔞腿做爰视频

    65.50MB
    744好评

    李白把❌妲己干🔞到脚软㊙️

  • ❌日本J🔞apanese撒尿视频

    叶❌舒🔞华脱了内裤求被c小说

    ❌一边亲胸一边摸一边㊙️揉

    54.04MB
    750好评

    思春❌少妇🔞做爰视频㊙️全

  • ❌猫耳奈布被杰㊙️克标记了

    ❌莫甘娜被弄到高㊙️潮下不了床

    ❌吃瓜🔞网t7w㊙️cc

    57.09MB
    685好评

    19j❌tv🔞现㊙️在改名叫什么了

  • 安娜德阿❌玛斯和🔞克里斯埃㊙️文斯

    蒋欣扒❌开腿🔞让男人㊙️桶

    国❌精产🔞品一区二区三区红桃

    24.45MB
    357好评

    情❌趣丝袜全身㊙️免脱

  • ❌韩国三级🔞《㊙️办公室》在线观看

    茄子视频在线观看❌成人🔞版

    成人T❌ikTok黄短视频㊙️

    13.63MB
    311好评

    二❌次元美女裸㊙️体18禁

  • 女❌人脱🔞精㊙️光让男人躁爽爽视频

    人妻丰❌满熟妇Av无码区不卡色欲㊙️

    女主播脱❌内衣🔞给人看胸

    84.45MB
    214好评

    少妇性机❌器人H㊙️D

  • 金志❌垣为什㊙️么叫魅魔

    同桌又粗又❌长好进🔞去了㊙️舒服

    哎呦绅❌士为了身体健🔞康适度观看

    45.90MB
    732好评

    男❌Ji大巴🔞进入女人的㊙️视频66

  • ❌一🔞边上㊙️楼梯一边顶撞

    老师小❌便しょ🔞うべん尿失禁

    ❌搡老㊙️女人ⅩXXX搡老女人录像

    10.52MB
    180好评

    孟子义ai换脸高❌潮在线㊙️观看

  • ❌男男H百合无遮涩涩漫画㊙️软件

    久久久免❌费看黄A级🔞毛㊙️片高清

    校❌花🔞尿急把㊙️白丝尿喷出来了

    44.46MB
    366好评

    ❌宁次🔞雏田r18㊙️

  • ❌羞羞羞色院🔞91精品网站日本片

    憋尿❌挠脚心挠到了㊙️尿出来了

    ❌国产91国语对白在线㊙️

    91.48MB
    207好评

    兩❌個體育生互㖭雞雞Gay网㊙️站

  • 好紧⋯❌我要进去C🔞你了高H有声音

    XN❌XX麻豆国㊙️产老师

    蜜❌臀AV🔞人妻色㊙️欲精品

    30.35MB
    901好评

    男❌帅🔞女美男帅A片免㊙️费观看

  • ❌舒淇㊙️全棵视频

    雷电将军扒❌开🔞屁股让主人玩㊙️

    ❌韩国少妇XX㊙️XX做受18罗小视频

    30.72MB
    542好评

    ❌主人,别揉了🔞,㊙️奶头,漫画

  • ❌少司缘特别污的小黄文㊙️

    辣❌妞范试看1㊙️20秒

    泰国妺❌XX🔞X性1㊙️6HD

    29.92MB
    122好评

    女❌同激情百合1🔞8禁㊙️动漫

  • 散❌兵被强行扒开🔞屁股抽打㊙️

    果❌冻传媒董🔞小㊙️宛沈娜娜

    遮❌天姚曦被C🔞到高㊙️潮黄化小说

    70.24MB
    458好评

    二次元泳❌装只穿一㊙️条线

  • 丫形❌苹果树图🔞片㊙️[BT转贴]-M❌aya·Bo㊙️ard title="性转动漫❌H成人㊙️无码" class="0v5366j9r7414 app-list-img" src="https://t11.baidu.com/it/u=1040017057,165456434&fm=30&app=106&f=JPEG?w=312&h=208&s=15B07D95426079116A1494FD03009032"">

    花火20❌15.6㊙️

    日❌本撒尿🔞XXXⅩ视频

  • 护士HD❌老师fre0性X🔞XX㊙️60岁❌五位爆🔞乳㊙️ title="男❌人在女人裤🔞衩里摸" class="0v5366j9r7414 app-list-img" src="https://t10.baidu.com/it/u=3070224572,165461829&fm=30&app=106&f=JPEG?w=312&h=208&s=C6000AAC4838BAC8463F54AC0300A00B"">

    韩❌国BJ女团未㊙️删减版

    免费❌最爽乱婬🔞无遮漫画在线观看

  • 韩漫❌画精🔞品❌扑🔞克牌又疼㊙️又叫免费高清 title="白丝❌仙子🔞婬荡呻吟H㊙️小说" class="0v5366j9r7414 app-list-img" src="https://t12.baidu.com/it/u=1041590673,165100299&fm=30&app=106&f=JPEG?w=312&h=208&s=D7383EC642E1D8EA0A87937F0300C078"">

    女❌子扒开腿被狂躁C到高潮免㊙️费

    大学生❌寝室白袜自慰Gay网站co㊙️m

被❌催🔞眠洗脑的㊙️美人妻 类似软件

猜你喜欢

相关攻略
包含 饿了么 的应用集
评论
  • 免费观看3D成❌人A🔞片 6天前
    ❌17.c-起🔞草的
  • 100%胸片❌曝光率软件可以直🔞接看㊙️ 7天前
    “❌宝贝,帮🔞我握住它,弄㊙️几下……”
  • 十❌大福利app导㊙️航 0天前
    女初高中生打❌屁🔞股网站
  • 男❌男GAY片纯肉无码欧美�0�🔞3㊙️ 5天前
    美女❌五花大绑挠黑色丝㊙️袜脚心
  • ❌女🔞人高㊙️潮可以来10次 3天前
    男人把手放在❌女人下㊙️面扭动
  • 撅屁❌股+🔞挨揍+虐臀+调教日本 6天前
    ❌直男腹肌体🔞育生自慰
  • 国产做❌受18~20岁A片㊙️ 2天前
    飞霄将❌军🔞女仆㊙️
  • 久❌久🔞精品国产99国产精品澳门 4天前
    和闺蜜❌自慰吃奶摸下㊙️面动漫
  • 霉霉❌被调🔞教㊙️ 5天前
    丰满❌的上门🔞保㊙️洁完整版
  • 1❌8禁3D原神🔞同人MMD自慰 9天前
    ✿爆乳女神✿❌▌麻🔞酥酥▌白丝